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Convergencia en Servicios Financieros Mayoristas:
Reaseguro y Banca de Inversión
(3ª. Parte)



Esta es la tercer parte del estudio realizado por el Dr. J. David Cummins , en el que se analizan factores y efectos de la convergencia de los servicios financieros y de seguros y reaseguros. En este segmento el autor explica las principales características de distintas herramientas para la transferencia alternativa de riesgos.


3. Productos Innovadores para el Gerenciamiento Mayorista de Riesgos

El examen de algunos de los productos nuevos e innovadores presentados durante los últimos años brinda una indicación de las oportunidades que ofrece el mercado convergente de servicios de banca y seguros. Los productos pueden agruparse en dos grandes categorías: (1) productos para la transferencia alternativa de riesgos (TAR) desarrollados a partir de sistemas tradicionales de seguros y reaseguros; y (2) títulos valores vinculados con seguros y productos similares basados en los así llamados “marcos subyacentes exóticos”. Los productos TAR no expanden mucho la base de capital disponible más allá de los mercados existentes de seguros y reaseguros, mientras que los títulos valores vinculados con seguros permiten a los operadores en coberturas financieras [hedging] el potencial acceso a todo el mercado global de capitales. Como lo sugiere esta distinción, los productos TAR sirven una valiosa función de mercado, pero la titulización tiene el mayor potencial para transformar el mercado de riesgos puros más allá del seguro y el reaseguro, creando una nueva y poderosa categoría de activos negociables en los mercados de valores mundiales .

3.1 Productos de Transferencia Alternativa de Riesgos (TAR)

A su vez, el mercado TAR puede dividirse en dos clases de actividades: (1) instituciones que suplementan o actúan en paralelo con los mercados de seguros y reaseguros, y (2) productos que expanden o adaptan las formas contractuales convencionales de reaseguro para cubrir nuevos riesgos o incluir riesgos existentes en presentaciones nuevas e innovadoras. La primer categoría incluye los programas de auto-seguro corporativo, las aseguradoras cautivas y otros planes auspiciados por compradores como los grupos de retención de riesgos [Risk Retention Groups – GRR]. La segunda categoría consiste en productos que amplían el reaseguro tradicional, por ejemplo para amparar riesgos no incluidos en coberturas de reaseguro tradicionales, permitir la diversificación temporal, pagos basados en activadores por eventos múltiples [multiple event triggers] y servir objetivos de financiación así como de indemnización de riesgos. Dado que los mercados de auto-seguro y de aseguradoras cautivas son relativamente maduros y alcanzaron su actual nivel de desarrollo antes del gran surgimiento de la convergencia entre banca y seguros, no analizaremos estos abordajes en el presente trabajo.

3.1.1 Reaseguro de Riesgo Finito El reaseguro de riesgo finito es un importante producto TAR, empleado a menudo para nivelar los ingresos del asegurador directo pero con un limitado nivel de asunción de riesgo por parte del reasegurador; se asemeja a una combinación de una operación bancaria multi-anual con una cobertura limitada de reaseguro. El reaseguro de riesgo finito tiene cinco características que lo distinguen: (1) La transferencia y la financiación del riesgo se combinan en un único contrato. (2) El volumen de riesgo de suscripción que se transfiere al reasegurador es significativamente menor que en los contratos de reaseguro convencional. (3) Los contratos de riesgo finito cubren casi siempre un período multi-anual en lugar de poder renovarse anualmente como ocurre con los contratos de reaseguro convencional. (4) Los ingresos por inversión de la prima pagada por el asegurador directo (cedente) se consideran explícitamente al determinar el precio, poniendo un énfasis en el valor temporal del dinero que no se encuentra en el reaseguro convencional. (5) Por lo general, el reasegurador y el comprador comparten el riesgo de los resultados finales (saldo positivo o negativo al finalizar el contrato).

El reaseguro finito representa un aspecto de la convergencia del sector financiero en la que el reasegurador absorbe más riesgo crediticio que en un contrato con renovación anual, debido a la posibilidad de que la cedente incumpla los pagos de prima acordados; también expone al reasegurador al riesgo de variación de la tasa de interés pues los ingresos por inversión suelen involucrar alguna clase de garantía de interés. Asimismo, los pagos de prima o reclamos bajo la póliza pueden establecerse en una moneda distinta de la del país del reasegurador, exponiéndolo además al riesgo de moneda extranjera.

3.1.1.1. Contratos de Dispersión de Pérdidas [Spread Loss Treaties] Un contrato de dispersión de pérdidas es un tipo de reaseguro finito creado para reducir la volatilidad de las utilidades técnicas del asegurador en el tiempo. Para alcanzar este objetivo, la cedente celebra con el reasegurador un contrato que involucra el pago de una prima anual fija. Según las disposiciones del contrato, la cedente toma un préstamo del reasegurador cuando los resultados técnicos son adversos debido a siniestros de seguros inesperadamente elevados, y reintegra el “préstamo” cuando los siniestros son relativamente bajos. La prima se deposita anualmente en una “cuenta de experiencia” [experience account]; a esta cuenta se le acreditan intereses y se debitan pérdidas. Dado que la cuenta de experiencia queda “fuera del balance”, este sistema tiene como efecto nivelar los ingresos denunciados por la cedente.

Este sistema se diferencia de ser meramente una “cuenta de ahorro con una línea de crédito” porque es típico que el reasegurador soporte un riesgo técnico significativo. Es decir, si al final del período multi-anual del contrato el saldo es negativo, el reasegurador es responsable por parte de ese saldo, que generalmente se define con la fórmula Min[Max(-αB,0),D], en la que α = a una proporción entre cero y 1, B = al saldo de la cuenta de experiencia, y D = a un tope fijado a la obligación del reasegurador. Con frecuencia existe también un límite al monto que el reasegurador tendría que prestar a la cedente en cualquier año dado por haberse producido pérdidas inesperadamente elevadas. Además de nivelar los resultados técnicos, estos contratos brindan a la cedente una protección contra el ciclo de suscripción de reaseguros. Debido a que la prima anual suele fijarse para toda la duración del contrato, la cedente no es vulnerable a una renovación del contrato en condiciones desfavorables si el ciclo ingresa en una fase de mercado duro.

El reaseguro de dispersión de pérdidas ejemplifica una transacción híbrida de banca y reaseguros que concebiblemente podría realizar un banco comercial o de inversión. Sin embargo, es probable que si el banco emite un producto de este tipo quede expuesto a la posibilidad de ser regulado como asegurador, a menos que el contrato se estructure de tal forma que el banco no tenga que soportar ninguna responsabilidad salvo la creada por el incumplimiento del comprador, es decir que cualquier componente de transferencia de riesgo tendría que titulizarse o ser tomado por un (re)asegurador debidamente autorizado. Además, y como es obvio, a la cedente le interesa el componente de seguros, pues de lo contrario le convendría más obtener una línea de crédito de un banco. Sin embargo, los bancos carecen en general de la experiencia y pericia necesarias para tarifar el riesgo de seguro que compone la transacción por lo que estaría en desventaja competitiva, aun sin considerar las cuestiones regulatorias. Combinar de este modo elementos de banca y seguros podría ser una función natural de holdings financieros y organizaciones bancarias de tipo universal que ofrecen servicios de banca y seguros desde una misma institución.

3.1.1.2 Coberturas Retrospectivas de Exceso de Pérdida [Retrospective Excess of Loss Covers] Las coberturas retrospectivas de exceso de pérdida (RXL) – también llamadas coberturas para evolución adversa [adverse development covers] - son un producto de riesgo finito que protege a la cedente contra la evolución adversa de sus reservas por siniestros pendientes; un ejemplo son ramos de responsabilidad para empresas en los que la liquidación de los siniestros insume un tiempo considerable. Las RXL brindan protección retrospectiva de reaseguro porque se aplican a una cobertura que ya se otorgó y no a una cobertura que se brindará en el futuro, tal como ocurre en los contratos de reaseguro prospectivo [prospective reinsurance]. Como antecedente para entender la función de las coberturas RXL, sería conveniente analizar brevemente el concepto de evolución de reservas, tomando como ejemplo el seguro de responsabilidad hacia terceros. En los contratos de responsabilidad basados en fecha de ocurrencia del siniestro [ occurrence-basis], el asegurador ampara a los asegurados por todos los hechos cubiertos que se produzcan durante la vigencia de la cobertura y den lugar a futuros reclamos por responsabilidad. La póliza suele cubrir por un período anual conocido como año de accidente. Al finalizar el año de accidente, el asegurador sólo conoce normalmente una pequeña fracción de los reclamos que se llegarán a presentar contra la póliza. Por lo tanto, debe constituir una reserva tanto para los reclamos ya presentados a la compañía como para los aun desconocidos, pero amparados, que se presentarán en el futuro; esta última reserva se conoce como incurridos pero no denunciados [incurred but not reported – IBNR]. La reserva IBNR es particularmente riesgosa porque se desconoce tanto la frecuencia como la severidad de los reclamos cubiertos, en tanto que en los reclamos presentados sólo se desconoce su severidad. Con el transcurso del tiempo se resuelve gradualmente la incertidumbre sobre los reclamos cubiertos a medida que éstos se resuelven y se presentan nuevos reclamos, y se va reduciendo el monto del IBNR. Este proceso de resolución se denomina evolución de la reserva por siniestros pendientes [ loss reserve development].

La evolución adversa de las reservas por siniestros pendientes plantea un riesgo importante para los aseguradores de responsabilidades , y las coberturas RXL tienen por fin transferir parte de este riesgo a un reasegurador. El RXL brinda al asegurador directo una cobertura parcial si las reservas superan un nivel especificado en el contrato, pudiendo conceptualizarse como una dispersión de opción de compra [call option spread] que la cedente compra al reasegurador. Si los siniestros incurridos que se desarrollan superan la retención (precio de ejecución [striking price]) que se especifica en el contrato, la cedente recibe pagos del reasegurador para sufragar parcialmente los costos de la evolución adversa. El precio se basa en el valor descontado de los costos esperados del reasegurador, y éste puede asumir alguna responsabilidad si uno o más de los demás reaseguradores de la cedente incumple sus obligaciones. En consecuencia, el reasegurador asume riesgos técnicos, temporales (que los siniestros se liquiden con mayor rapidez de la considerada en el proceso de descuento), de variación de tasa de interés y de crédito, ampliando significativamente la cobertura más allá del reaseguro convencional.

Además de transferir riesgos, los RXL tienen otra ventaja, menos evidente: mitigar una fuente significativa de información asimétrica entre la cedente y el mercado de capitales. Es inevitable que los gerentes de una aseguradora sepan mucho más que el mercado de capitales sobre la adecuación de sus reservas y el probable desarrollo futuro de las mismas. Esto crea un problema de “limones” que puede dificultarle al asegurador obtener capital o participar en el mercado de reestructuración corporativa a causa de la incertidumbre que generan sus reservas. Sin embargo, una de las competencias centrales de un reasegurador es su capacidad para evaluar la adecuación de los precios de seguro y las reservas por siniestros pendientes. Al tomar un reaseguro RXL, el reasegurador puede apalancar este conocimiento creando valor para sus accionistas. Además de amortiguar el impacto del desarrollo adverso de reservas, la emisión de un contrato de estas características envía una señal a los mercados de capitales: un tercero experto ha evaluado las reservas de la cedente y está dispuesto a exponer su propio capital participando en el riesgo. Esta resolución de la incertidumbre puede reducir el costo de capital de la cedente y convertir al asegurador en un socio más atractivo para una fusión.

3.1.1.3 Transferencias de Cartera de Siniestros. Con los contratos RXL los aseguradores transfieren al reasegurador el riesgo de desarrollo de sus reservas por siniestros pendientes, pero retienen en su propio balance las reservas protegidas. La transferencia de cartera de siniestros [loss portfolio transfer (LPT)] es una cobertura de riesgo finito que reestructura el balance de la cedente. En un LPT se transfiere al reasegurador un bloque de reservas por siniestros pendientes a cambio de una prima que representa el valor actual de los pagos por siniestros que el reasegurador espera efectuar sobre las pólizas incluidas en la transferencia de reservas. Dado que las reservas por siniestros pendientes suelen aparecer en el balance de la cedente a valores más o menos no descontados, el valor de las reservas transferidas es mayor que la prima pagada. Esto tiene como efecto aumentar los ingresos técnicos actuales de la cedente y reducir el apalancamiento (índice de pasivo sobre recursos propios). Un LPT logra distintos objetivos tales como reducir el costo de capital de la cedente, tornándola más atractiva como socio en una fusión, y le permite evitar costosas operaciones de liquidación final de cartera [run-off] y centrarse en nuevas oportunidades. Aunque las reservas transferidas suelen aparecer en el balance del reasegurador, no hay motivo para que no puedan titularizarse, siempre que sea posible resolver las cuestiones regulatorias.

3.1.1.4 Reaseguro Finito de Cuota Parte En el reaseguro finito de cuota parte se distribuyen proporcionalmente las primas y siniestros de un segmento de cartera. La principal diferencia entre el reaseguro finito de cuota parte y el de cuota parte tradicional radica en que pone algún límite a la exposición a riesgo del reasegurador. Un ejemplo de una transacción de reaseguro de cuota parte sería la trasferencia al reasegurador de parte de las reservas por primas no ganada de la cedente a cambio de una comisión de reaseguro. Con frecuencia esto se debe a reglas contables que requieren que el asegurador constituya una reserva por primas no ganadas basada en el total de las primas recibidas, aun cuando la mayor parte de los gastos de adquisición y suscripción se pagan al emitirse la póliza. De este modo, la emisión de nuevas operaciones conduce a un aumento artificial del índice de apalancamiento del asegurador, que se mitiga mediante el reaseguro de cuota parte porque la comisión de reaseguro permite a la cedente recuperar sus gastos de suscripción ya pagos. El aspecto “finito” de la transacción suele introducirse relacionando la comisión con la experiencia siniestral de las operaciones transferidas y/o fijando un límite global a la responsabilidad del reasegurador por los siniestros cubiertos por el convenio de distribución de siniestros. Por lo tanto, el reaseguro finito de cuota parte sirve una función financiera, pues permite a los aseguradores crecer con mayor rapidez sin sufrir sanciones regulatorias por índices de apalancamiento excesivos en el valor de su cartera, y también puede atenuar la volatilidad de los resultados técnicos.

3.1.2 Productos Mixtos y Productos Multi-Anuales y para Ramos Múltiples Los reaseguradores también emiten coberturas mixtas [blended covers] que integran elementos de contratos de reaseguro convencionales con otros de riesgo finito. Aunque están motivadas en alguna medida en normas regulatorias que con frecuencia rechazan las soluciones de riesgo finito como transacciones legítimas de reaseguro a menos que involucren una transferencia significativa de riesgo técnico al reasegurador, el objetivo principal de las coberturas mixtas es combinar las características no tradicionales de administración de riesgos del reaseguro de riesgo finito con la transferencia más significativa del riesgo de suscripción que brinda el reaseguro convencional. Las coberturas mixtas pueden, pues, amparar múltiples años aislando a la cedente del ciclo de reaseguro, e implican por lo común el reconocimiento del valor temporal del dinero. Estos contratos también pueden involucrar el riesgo de transferencia de divisas y el riesgo temporal.

La evolución final del reaseguro alejándose de los contratos convencionales de renovación anual que transfieren principalmente riesgos de suscripción, y hacia contratos que protejan a la cedente contra una variedad más amplia de riesgos, es la presentada por varios tipos de productos integrados [integrated products] o productos estructurados multi-anuales/multi-ramo [structured multi-year/multi-line products (MMPs)]. En el reaseguro convencional, la cedente coloca contratos separados de reaseguro con renovación anual que cubren el riesgo de suscripción de cada ramo de seguro. Los MMP modifican el reaseguro convencional de cuatro maneras básicas: (1) Incorporando ramos múltiples en una misma póliza, (2) Dando cobertura por varios años a una prima predeterminada, (3) Incluyendo protecciones [hedges] para riesgos financieros así como para riesgos técnicos y (4) Cubriendo a veces riesgos que tradicionalmente no se consideraban asegurables como riesgos políticos y comerciales. El efecto es no sólo suministrar a la cedente una protección de reaseguro muy amplia sino también bajar los costos de transacción al reducir la cantidad de negociaciones que deben completarse para llevar a cabo el programa de administración de riesgos de la cedente.

El precio de un MMP también puede resultar favorable con relación a los contratos de reaseguro independientes celebrados con múltiples reaseguradores, porque el emisor del MMP puede considerar explícitamente los beneficios de diversificación surgidos de cubrir varios ramos cuyos siniestros no tienen una correlación positiva perfecta. En el nivel de los servicios financieros mayoristas los MMP pueden conceptualizarse como “ventas cruzadas” [cross-selling] . Pero como en el caso de los servicios financieros minoristas, no se deduce necesariamente de esto que la “venta cruzada” domina “la compra cruzada” [cross-buying], es decir la práctica de comprar cada producto a quien mejor lo produce. No obstante, es posible que los MMP tengan un papel significativo a medida que continúa la evolución del mercado de administración de riesgos.

Veamos como ejemplo un contrato MMP que cubre a la cedente por responsabilidad civil de automotores, casas de familia, responsabilidad por productos y accidentes de trabajo por un período de cinco años. La prima reflejaría el valor descontado de los pagos que el reasegurador espera hacer, aplicando una tasa de descuento garantizada. De este modo se aísla al comprador del riesgo de variación de la tasa de interés. El contrato también podría diseñarse para que el reasegurador absorba el riesgo de tipo de cambio si la cedente se ve obligada a pagar siniestros en monedas múltiples. El MMP también puede proteger contra el riesgo de variación en los precios de commodities, por ejemplo un aumento repentino en el costo de materiales de construcción al crecer la demanda luego de una catástrofe. Gracias a su característica de ser multi-anual, el contrato MMP también protege contra los caprichos del ciclo de suscripción.

3.1.3 Productos con Activadores Múltiples Más lejos aun de las pólizas de reaseguro convencionales están los productos con activadores múltiples [multiple-trigger products (MTP)]. Los MTP reflejan los principios de la teoría de las “condiciones del mundo” [“states of the world” theory] tomada de la economía financiera, que sostiene que los pagos en determinadas condiciones o estados del mundo se negociarán a precios mayores (menores), dependiendo del resultado del conjunto del mercado. El reaseguro MTP reconoce que los pagos que el reasegurador hace a las cedentes son más importantes en condiciones del mundo en las que la cedente ha sufrido otros reveses comerciales, a comparación con condiciones en las que los ingresos netos de la cedente son relativamente elevados. De este modo, el pago bajo un contrato MTP depende de la activación de un incidente de seguros y también de la activación de un hecho comercial; ambos deben activarse para que se pague a la cedente. Por ejemplo, un contrato MTP podría cubrir a la cedente por siniestros catastróficos de huracán en el Estado de la Florida (EE.UU) que se produzcan simultáneamente con un aumento mundial de las tasas de interés. De este modo, la cedente se protege contra la necesidad de tener que liquidar valores a precios desfavorables para pagar los siniestros emanados de la catástrofe, pero no tendría que pagar por una protección que cubra circunstancias en las que ocurre una catástrofe cuando las condiciones del mercado de valores son más favorables. Otro ejemplo es un contrato que cubre a una empresa que suministra energía eléctrica contra el doble hecho de un corte de energía y que los precios de la electricidad sean desusadamente elevados.

En definitiva, los MTP combinan protección convencional de reaseguro y derivados financieros en un contrato único e integrado. En el ejemplo de las casas de familia, el producto MTP combina la protección de reaseguro con un derivado integrado de tasas de interés. Dado que es poco probable la ocurrencia simultánea de una baja o suba momentánea de tasas de interés con una catástrofe sobre bienes, es probable que el producto MTP tenga un precio considerablemente menor a una póliza de reaseguro de catástrofe, permitiendo a la cedente a orientar sus gastos de protección financiera a la cobertura de hechos por los que el pago de los hedges tiene el valor económico más alto.

3.1.4. Productos TAR: Conclusiones Estos instrumentos para la transferencia alternativa de riesgos amplían claramente los alcances del reaseguro tradicional y brindan un buen ejemplo de la convergencia entre los mercados de seguros y financieros. Sin embargo, al considerar estos contratos deben tenerse en cuenta algunas salvedades:

(1) La mayoría de los contratos suponen implícitamente la existencia de imperfecciones de mercado y oportunidades de arbitraje no explotadas. En un entorno de mercados completos con información más o menos perfecta, la mayoría de estos contratos no sería viable. Por ejemplo, el reaseguro financiero de cuota parte parece estar motivado principalmente por normas contables fijadas por las autoridades regulatorias. De modo similar, el reaseguro de dispersión de pérdidas no resultaría atractivo si el capital externo no costase más que el interno. Si su precio surge de mercados financieros eficientes, una transferencia de cartera de siniestros no debería variar en el mercado de capitales la valuación de las acciones del asegurador ni del reasegurador. Es decir que imperfecciones del mercado tales como la regulación o la información imperfecta crean los beneficios del intercambio que ofrecen muchas de estas transacciones.

(2) Los mercados de seguro y financieros pueden evolucionar alejándose y no acercándose a productos altamente estructurados y relativamente opacos como los MMP. Entre otras limitaciones potenciales, estos contratos suelen acceder al capital de un solo reasegurador. Aun cuando el reasegurador pueda descargar parte del riesgo en una retrocesión, los MMP actuales no aportan al mercado capitales frescos para soportar riesgos. El hecho de que los MMP son complejos pues abarcan múltiples ramos y una variedad de riesgos financieros, parecería hacer más difícil su titularización que otros productos más transparentes, lo que limita su potencial de crecimiento.

(3) El hecho de que el mercado de reaseguros da tanta importancia al reconocimiento del valor temporal del dinero dice muchísimo sobre la arraigada cultura de las industrias del seguro y reaseguro, e indica que la convergencia aun tiene mucho que andar para lograr mercados realmente eficientes.

(4) En principio, muchos contratos que incorporan tanto riesgos de seguros como financieros podrían replicarse negociando por separado derivados de seguros y derivados financieros. En este caso, el valor agregado mediante la construcción de la protección financiera podría separarse de la necesidad de contar con un reclamante de último recurso como un reasegurador. Sin embargo, los contratos que pagan basándose en activadores conjuntos de suscripción de riesgos y financieros atienden una importante necesidad económica y tienen un significativo potencial de futuro crecimiento.

 
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